香港证监会主席唐家成的演讲：精益求精——优化市场的监管之道

精益求精：优化市场的监管之道

香港总商会议事论坛系列

唐家成

主席

袁莎妮行政总裁、孙立勋副主席、各位先生、女士，午安。

非常感谢袁女士邀请我在香港总商会议事论坛系列上发表讲话。

这次邀请来得很及时，因为我下个月的这个时候便退任证监会主席，这是我自 2011 年从毕马威退下来后的第二次退休。

今天，我将与大家分享一系列的议题，当中包括证监会为打撃企业管治问题及上市公司失当行为而采取的新监管方针。

我亦会就独立非执行董事（独立非执董）的角色、近期有关同股不同权公司及借壳上市的监管转变，以及我们与内地监管机构的紧密合作关系，分享一些看法。

企业管治

在我从事执业会计师的三十年间，以及作为监管者的任内六年期间，我向来关注企业管治这课题。

在整个职业生涯中，我目睹了不少在本地和海外发生的重大企业缺失。

十年前的这个星期正值环球金融危机的高峰时期。回想起来，雷曼兄弟及 AIG 在企业管治方面带来沉重的教训。我们几经艰辛才明白到遵循道德操守的企业行为及良好的管治是多么的重要。

我们从危机中得到的一大启示，就是企业管治能协助公众和私人公司以更具透明度及问责性的方式营运，并有助各行各业营造一个公平竞争的环境，支持资本市场的长远发展。

由于恒生指数中超过一半旗舰企业是香港总商会成员，显然企业管治这课题对你们来说同样息息相关。

我认为，要实践良好的企业管治，关键在于高级管理层是否能发挥一锤定音的作用，以及是否设有稳健和有效的董事会。独立非执董在这方面发挥重要的作用。因此，我将与大家分享本人对独立非执董角色的看法。

但是，我想先谈谈证监会自两年前为打击市场上一些根深柢固的问题而采取的新监管方针，尤其是针对市场失当行为及可疑的企业交易。

证监会的前置式监管方针

我们都清楚知道，当出了乱子时，对任何人、公司以及投资者来说，都可能会带来严重后果。

考虑到这一点，证监会开始以更积极的方式打撃企业失当行为和保障投资者的利益。

我们采取了一项称为实时、前置式的监管方针，意味着我们在进行监管工作时，会于问题出现前便迅速行动和及时作出回应，让我们所采取的行动得以发挥最大成效。

在这个新方针之下，当我们对上市申请人的首次公开发售及上市公司的企业行动感到关注时，我们便会运用《证券及期货(在证券市场上市)规则》（或简称为《证券市场上市规则》），及在较广泛的情况下根据《证券及期货条例》所赋予证监会的现有法定权力，与有关的上市申请人及上市公司直接交涉。

去年，约有 40 宗个案涉及可能或实际运用我们在《证券市场上市规则》下的权力。相比过往每年只有两、三宗个案，这个变化甚为显著。

我们在 2016 年设立一个名为ICE＂的跨部门工作小组，将中介机构部、企业融资部及法规执行部的资源汇集起来。该工作小组在打撃影响本港市场质素的上市问题方面，取得良好进展。我们现时会对上市或集资行动提出反对，及在必要时指示股份暂停买卖。

让我提供一些实例给大家，以说明有关情况。

上市申请

股权高度集中

在一宗个案中，我们发现某公司在上市后，其位列前 25 名的股东将会持有公司已发行股本总额超过 99%。有关情况属于股权异常高度集中，难怪引起很多疑问。有关股份是否有一个公开、有序和公平的市场？显然，答案是否定的，因此我们行使了在《证券市场上市规则》下的权力，反对该上市申请。

与最大供应商的关连

在另一宗个案中，我们关注到某上市申请人就其与最大供应商的关系提供虚假或具误导性的资料。该申请人形容有关供应商是独立第三方，但申请人与供应商明显有关连，包括交叉持股。这令我们质疑该申请人的诚信及其与供应商的关系。毫无意外地，该申请人最终亦撤回了其上市申请。

企业行动

多项企业交易因本会近期的监管行动而被终止或重组。

以重大折让配售新股

在一宗个案中，某家上市公司拟以重大折让向一小撮投资者配售新股。此举会导致控制权由现有控股股东转移至新投资者。更可疑的是，部分投资者可能一直都在为不知名人士以代名人身分行事。经证监会多次查问后，该公司终止了有意进行的配售活动。

不必要及具高度摊薄效应的集资

另一例子：某家上市公司在一年内完成了两次具高度摊薄效应的集资，并拟进行第三次集资。

我们认为此事颇有可疑，因为该公司在这三个情况下似乎都没有迫切的集资需要。我们在调查后发现，该公司某些董事与投票赞成集资的股东有未经披露的关连。更令人担忧的是，那些董事可能与其后在集资行动中买入公司股份的人士有关连。考虑到有关事实及另一次集资对股东的影响后，我们指示暂停该公司的股份买卖。

以可换股债券进行收购

一宗较极端的个案是，某家上市公司拟透过发行较市价折让超过 60%的可换股债券以进行收购。若可换股债券获全数行使，所得的股份将会占经扩大已发行股本超过一半。我们忧虑，有关收购活动旨在于无需通过正常申请程序的情况下取得上市。我们作出了查询及发出关注函，但该公司未能提供任何合理的解释。该计划中的配售活动其后被取消。

独立非执董

大家可能留意到，在我刚才提及的多宗个案中，本会于调查及使用其他执法工具时会一并运用《证券市场上市规则》所赋予的法定权力。

原因是执行《证券及期货条例》是证监会的法定责任，而该条例让我们对违规者进行调查及作出多项刑事和民事行动。违规者包括有责任保障股东利益的董事及高级行政人员。

在 2018 年上半年，有 60 名上市公司的董事受到纪律制裁，当中包括 36 名执行董事、五名非执行董事及 19 名独立非执董，有关数字是四年以来的新高。这清楚显示公司董事的质素存在问题。

根据本会的年报，由 2013 年 4 月至 2018 年 3 月期间，受到证监会调查的企业管治失当个案数目由 41 宗增至 72 宗，在短短五年期间增加超过 70%。

大家或者记得两年前民众金融科技控股有限公司的个案。我们根据《证券及期货条例》展开法律程序，就该公司十名前任执行董事和非执行董事违反董事职责一事，取消他们出任董事的资格。我们亦寻求法庭颁令该公司的董事总经理和一名非执行董事向民众有限公司赔偿 7,680 万元，金额相等于据称他们令公司蒙受的损失。由于有关法律程序仍在进行中，现阶段我不能作进一步评论。

在这宗个案及远东控股及汉能薄膜等个案中，高级行政人员及非执行董事是我们追捕的对象，务求令他们为自己的违规行为负责。

这些执法行动虽然是必要的，但是否防止失当行为的最佳方法？依我认为，最佳方法莫过于加强香港公司的企业管治。非执行董事与独立非执董往往过于依赖执行董事或管理层，而未有理解他们在建立和维持稳健的企业管治框架方面担当的重要角色。

联交所近期建议修改《企业管治守则》，是提高整体企业管治标准的正确做法。新措施涵盖董事会的透明度和问责、独立非执董的独立性、独立非执董担任过多董事职务，及董事会成员多元化等问题，并将于 2019 年生效。

借壳上市及壳股活动

接下来，我想谈谈的是多年来大家深感兴趣的一个议题。

这就是市场对用作借壳上市的空壳公司庞大的需求，以及空壳公司的价值被大幅推高的问题。

借壳上市的弊病在于此举规避了惯常的上市规定。资产在未有按照惯例经由首次公开招股保荐人执行适当尽职审查的情况下注入了上市公司，而且只就新业务作出了非常有限的披露。这情况令人怀疑市场是否公平有序。

也许有人会说，这些活动毕竟只占市场的一小部分。然而，有关活动可导致市场操纵行为、内幕交易及股价极端波动等问题，可对本港市场及投资者构成重大损害。

本会在过去数年一直与联交所紧密合作以处理这些问题，而有关借壳上市及持续上市准则的咨询工作已于上月结束，这是我们共同努力的成果。

简单来说，咨询文件建议收紧反收购规则及持续上市准则，以防止借壳上市，尤其是涉及空壳公司的上市活动。

这措施涉及纳入控制权或实际控制权出现变动的情况，藉以收紧现有的原则为本测试，并将一连串交易的明确测试的累计期由两年延长至三年。

在评估实际控制权是否有转变时，将考虑以下因素：

§ 其董事局及主要管理层有否重大变动

§ 其单一最大股东有否变动

§ 有否发行任何受限制可换股证券

从本会于展开咨询当日发出的新闻稿可见，证监会是非常支持这些建议的。为了处理在监管上市公司时所发现的有问题的企业行为及市场行为，我们已作出了更广泛的努力，而有关建议正是当中重要的一环。

因此，本会定必密切监察涉及这些问题的情况。在有理据支持本会介入时，我们将会毫不犹豫地采取前置式监管方针，以打击上市公司的失当行为及其他严重问题。

同股不同权及生物科技公司

新的上市制度是另一个相信各位都十分感兴趣的议题。新制度容许未有收入的生物科技公司，及具有同股不同权制度的新兴和创新产业公司上市。

或许你们都知道，联交所在获得证监会的批准后，于今年较早时刊发了新规则以拓宽香港的上市制度。

香港的整体策略是要吸引更多不同类型的公司来港上市，而新制度正是策略的其中一环，将会增强本地市场的竞争力及有助吸纳内地和国际资金。

从多方面而言，新制度是一个重大突破──首家在香港上市的同股不同权公司小米于7月9日开始买卖，而首家于本港上市的未有收入的生物科技公司歌礼制药亦于8月1日开始买卖。

新上市制度亦为在海外合资格交易所上市的大中华及国际创新产业公司，设置优待第二上市的渠道。

更重要的是，香港是首个设有关于同股不同权的自订法规的主要司法管辖区。这确实是史无前例的。

当然，我们在容许有关公司上市时，必须优先考虑对投资者的保障。多项限制措施已经落实，

以确保同股不同权制度不会成为本港市场的常态。

例如，上市申请人须符合一套严格的准则，包括有关是否适合上市和加强披露的详细规定，以及较高的市值门槛。

同股不同权公司须遵从不同投票权权力的限制，以及保障同股同权股东的投票权的规则 ，并符合加强企业管治的规定。

市场认为未有盈利纪录的生物科技公司很容易成为借壳上市及壳股活动的目标。为了应对这个问题，我们引入了多项措施，以简化除牌流程及禁止对公司业务进行根本性的改变。

此外，你们可能已听闻，联交所最近决定押后进行建议容许企业持有不同投票权的咨询。在现阶段我没有什么补充，但各位可放心，证监会将继续监察此事的进展。

跨境联系

在开始议事论坛的讨论之前，我想谈一谈本会与中国内地的关系。

香港从一开始便处于独特位置，能够随着内地开放而从愈趋紧密的跨境联系中受惠。

1993 年，首只 H 股青岛啤酒上市，标志着本地资本市场发展的新时代诞生了。时至今天，有260 只 H 股在香港上市，而内地公司占港股市值超过 60%，以及占我们的市场成交额超过80%。

之后推出的沪港通、深港通及基金互认安排等，都只是我们在加强市场融合及稳固与内地的紧密合作方面的众多举措中的几个例子罢了。

当市场互联互通计划的范围日后逐渐扩大时，以上项目将会发挥关键作用。事实上，我们正与中国证券监督管理委员会（中国证监会）讨论扩大沪港通、深港通、债券通、ETF1通及基金互认安排的范围。

香港能否提升其作为国际金融中心的竞争力，现时最大的关键在于这些跨境措施是否成功。此外，随着愈来愈多的中资公司获证监会发牌，而在香港上市的内地公司数目亦有所增加，证监会与中国证监会的监管目标已渐趋一致。

去年年底，本会与中国证监会就期货市场的监管和执法合作签订谅解备忘录。这项合作不但让我们能更有效地管理共同的风险，而且为香港发展成为内地市场相关风险的管理中心奠定了基础。

今年 6 月，本会亦与中国银行保险监督管理委员会签订谅解备忘录，就监管及监察跨境营运的金融机构加强合作。

结语

总括来说，双边互惠的监管合作对香港在未来作为领先国际金融中心及双向资金流动的主要枢纽至关重要。

就此，我们与香港总商会有着相同的目标，就是致力促进市场的积极发展，并维持本港市场的廉洁稳健和质素。

一如既往，我对香港总商会在过去 157 年来在促进和保障商界的权益及推动业界发展方面的努力，表示高度赞赏。

多谢各位。

本文翻译为外汇天眼提供，原文出自香港证监会官网