货币政策与美国背离，欧洲还有多少路要走？

红周刊 特约 | 约恩·奥卡拉汉

(Eoin OCallaghan)

近期美国金融压力飙升叠加美联储临近紧缩周期尾声的迹象，或会导致美国与世界其他地区之间经济差异进一步加剧。对欧洲而言，关键问题在于欧元区周期和货币政策与美国是否会背道而驰，以及会持续多久。

虽然近期金融压力或会对欧洲经济增长构成下行风险，但我们仍预计今年有望出台支持性政策，同时消费者和企业基本面会保持稳健。有越来越多的迹象表明，通胀强劲且日益根深蒂固，我们认为这一背景继续意味着，欧洲央行 (ECB) 需要加息的时间可能会比市场预期的更长。以下是支撑这一观点的主要考虑因素：

美国金融压力对欧元区增长构成新的下行风险。截至目前，欧洲消费者和商业信心，以及欧洲银行的融资成本所受到的影响相对有限，但是上述两个风险仍需留意。消费者和商业信心受挫可能会拖慢近期经济增长调查的预期增速，而融资成本上升可能会加剧私营部门信贷增长放缓——按年化计算，欧洲私营部门信贷增长从去年夏天的每月占GDP 6-7%降至2023年第一季度的1%。

欧洲银行业相较而言更具韧性。虽然我们需要关注金融压力上升带来的风险，但在资产负债表的负债方面，欧洲银行业于美国而言相对稳健，由于在美国，货币市场基金对存款的结构性竞争较少。在资产方面，欧洲央行一直是政府债券的主要买家，过去十年中，它吸收了全部政府净发行债券。

相对支持性政策以及消费者和企业的基本面支撑欧元区增长。虽然欧洲货币政策正在收紧，但幅度较小，同时财政政策仍保持宽松。消费者和企业的基本面都非常强劲。名义收入增长创下历史新高，我们预计随着整体通胀率在今年年底回落至3%，实际收入增长将在今年加速。失业率也处于历史最低水平，而企业盈利能力正以惊人的速度增长，利润率达到全球金融危机前的最高水平。简而言之，在不考虑下行风险的情况下，基本面表明增长势头比欧洲央行的增长预测更加强劲。

越来越多迹象表明，通胀强劲且日益根深蒂固。尽管欧元区的核心通胀率在 3 月份达到 5.7% 的峰值，但我们的预测表明，由于核心服务价格的持续强劲上涨和创纪录的工资增长，我们对 2023年和2024年通胀的核心预测比欧洲央行高出约0.5-0.6个百分点。虽然近期能源价格疲软，但3月份消费者通胀预期反弹至近3%的水平，这也暗示通胀变得更加顽固。与美国相比，欧元区的数据依然惊人，核心通胀率和工资增长都在走高。我们仍然预计未来几年欧元区的通胀率将超过美国和G7的平均水平。

欧洲央行可能会延长加息时间，市场定价存在上行风险。欧洲央行在5月份的会议上决定将加息步伐放缓至25个基点，这表明其对近期信贷增长放缓以及与近期金融压力相关的风险有一定的敏感性。然而，它自己的预测与高达4.0%的最终利率是一致的，对我们来说，这些预测的风险是偏向于上行的。

如果金融压力加剧，就会产生一些非政策性的紧缩。然而，若没有这种不利情况，欧洲央行可能会在秋季继续保持利率正常化。实际利率也表明欧洲央行需要采取的紧缩措施有上行风险。如图1所示，经过消费者中期通胀预期的平减，实际利率只有0.35%，远远低于美国2%的同等水平。

因此，总的来说，投资者应该为持续的差异做好准备，它会对欧元区和其他地区的资产价格产生不同的影响。

（作者系威灵顿投资管理宏观策略师，文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场。）