華爾街教父：牛市是散戶投資者虧損的主要原因！

華爾街教父：牛市是散戶投資者虧損的主要原因！

佚名 交易員說 2022-04-07 18:01

本傑明·格雷厄姆，1894年5月9日出生於英國倫敦。證券分析師。他享有“華爾街教父”的美譽。代表作品有《聰明的投資者》等。

“牛市是普通投資者虧損的主要原因。”在6月大跌之後，忙於割肉的投資者對格雷厄姆的這句話有了刻骨的認知。

這句話始見於本傑明·格雷厄姆（Benjamin Graham）的《智慧投資者》（The Intelligent Investor），巴菲特最推薦的一本書。可以說，格雷厄姆的理論加巴菲特的表現，使這一風格的價值投資有能力與學院金融理論和華爾街鼎足。最重要的，這本書是給普通投資者看的。在中國，他們叫散戶。

巴菲特在中國有近乎神的地位已經好久了，並不是因為中國投資者普遍服膺這套理論，而是因為財富崇拜。這種崇拜在巴菲特於2007年清倉中國石油後一度淡化。當時的股市新貴們無不嘲笑巴菲特退出太早。數月之後，中石油在國內上市，首日開盤價48元，引爆A股自6000點到1664點的下跌，自己股價也有同等的跌幅。巴菲特崇拜於是重新升騰。最近的一個例子是，巴菲特前兩年入股比亞迪，自交易宣布前後股價即上漲，到實際入股完成日，股價已上漲數倍。股票過戶當天，巴菲特此筆投資已獲賬面收益10億美元。這叫金手指溢價？在巴菲特看來，又假設格雷厄姆泉下有知，入股比亞迪激發的顛狂反應是不是一種信號？

格雷厄姆本人投資生涯相當成功，雖然不能與巴菲特相比。巴菲特始終師事之。巴菲特說自己書房裡有四本最重視的書，其中一本即為《智慧投資者》，還有兩本為格氏另外一本較專業著作《證券分析》（Security Analysis）的不同版本。

幾年之前，在中國股市談格萊厄姆和巴菲特的投資風格而不是他們賺多少錢的話，無異對牛談琴。現在有所不同，中國股市夠大，投資工具也豐富了一些，這類投資風格開始有了部分適用的空間。

原教旨主義的格雷厄姆，更有思想的力量。上市公司的價值，其中的現實可計算，而未來難測。格萊罕姆說，能算清要算清，要追求以低價獲得，難測的部分要保護好自己免受意外劇變的傷害。看未來想到的首先不是希望，而是要準備災難來臨。

中國祇有極少數人可能採用《智慧投資者》中展示的格雷厄姆價值投資法，正如在美國市場上也只會有極少數人這樣做。追逐安全邊際（margin of safety），無論股票多好絕對不付高價。在玫瑰色的前景，看不透就當不存在。絕對迴避不可承受的虧損，為此絕不冒多餘的風險。在中國，在美國，有多少人在投身股市時有如此謙卑的自我認知？

幾乎是自明的，原教旨的格雷厄姆主義投資者在市場上存活得最長；但巴菲特能成為最成功的投資者，我想是一個意外，除非巴菲特在哪裡定制了一下。有人轉述巴菲特名言：用格萊厄姆的價格，買費雪的股票（成長股）。任何對成長抱有樂觀預期的人，已經是離經叛道的格萊厄姆主義者。但巴菲特對老師的理解勿庸置疑：“一定要買便宜貨。這個念頭要么立刻打動你要么永遠也不會。從來沒見過一個人慢慢皈依。”

最好的介紹，敵不過經典的原文。下面是我的48條摘錄。

1. 買股票是買一宗生意的一部分；市場總是在過度興奮和過度悲觀間搖擺，智慧的投資者是從過度悲觀的人那裡買來，賣給過度興奮的人；你自己的表現遠比證券的表現本身更能影響投資收益。

2. 投資收益是購買價格的函數，你買得高，收益率就低；不管多麼小心，你無法不犯錯誤，只能恪守安全邊際，也就是說，不管股票多麼來勁絕不高買，你才能控制住犯錯的後果。

3. 對股票價格要斤斤計較，要像超市購物，不要像買化妝品；真正重大的損失總是在投資者忘了問“多少錢”之後；高增長不等同於高盈利。上漲的股票風險增加而不是減少，下跌的股票風險減少而不是增加。

4. 戰勝市場平均水平非常難，如果你還是想試一試的話，那麼，第一，你要有一個內在合理的策略；第二，這個策略是市場上不流行的。戰勝市場平均收益水平可能但很難，普通投資者沒必要有此追求。

5. 智慧的投資者對於對上一兩次沒有興趣。

6. 投機不是不行，但致命的威脅是投機卻自以為投資。投機時就要像理智尚存的賭徒，只帶100美元去賭場，把棺材本鎖在家中保險箱裡。

7. 黃金不是天然的對抗通脹工具，1935年到1970年金價表現不如存款。

8. 基於美國1915年到1970年的數據，在通脹方向與股價變動之間，不存在密切的時間關係。

9. 公用事業上市公司是通脹的主要受害者，因為融資成本抬升而水電氣價格不易上漲。

10. 一般認為房地產是對抗通脹的好工具。格萊罕姆不懂房地產，沒敢多說，只提醒房價也有波動劇烈的時候。

11. 你能承受多大風險？先問自己：結婚了嗎？伴侶收入？有孩子嗎？有遺產嗎？有老人要贍養嗎？工作安全嗎？需要這筆投資帶來穩定現金流嗎？最後，能承受多大虧損？

12. 防守型投資人應分散投資但不要過度分散；應投資財務穩健、穩定發紅利的大公司；出價不能高於公司七年平均盈利的25倍以內，也不能高於過去一年的20倍。

13. 成長股是有，暴漲的成長股也有，但平均而言普通愛投資者買並享受到成長股帶來暴利的機會，相當於樹上長鈔票。

14. 管理投資組合如烹小鮮。一旦確定，不要輕動。

15. 長期（10年，20年）的股票/基金定投是普通投資者儲蓄—投資組合的必要部分。

16. 帶小孩的寡婦如果願意投入時間和精力，可以做進取型投資者，但永遠不要嘗試靠投機去獲得額外的收入。

17. 成功的中年醫生應做防守型而非進取型投資者，因為他沒有時間。

18. 股價下跌本身不是風險，而是你不得不在股價下跌的時候賣出，也可以是你投資的公司本身發生重大負面變化，又或者是你買價太高。

19. 別看到星巴克生意好就去買星巴克的股票。買熟悉的好公司，這話只對了一半。另一半是還要價格合適。

20. 定投產品比較理想的是指數基金，包括股指和債券組合。

21. 要對新股發行保持警惕。買的沒有賣的精。發行者選擇最好的市場時機，由最精於推銷的證券公司銷售，這對普通投資者不是好信號。

22. 牛市結束的標誌是小公司新股定價比更可靠的已上市可比公司還高。

23.市場總是會過度低估那些不熱門的公司，正如會過度高估那些熱門公司一樣。

24. 對進取型投資者來說，買入道指市盈率最低的幾家大公司股票是可取的策略。

25. 最理想的便宜貨是業內領先的大公司，其價格低於歷史均價，且其市盈率低於歷史平均市盈率。這很難遇到。

26. 在牛市時很難見到上市公司手持現金超過股價，但熊市時這種機會比想像的要多，要抓住。

27. 如果追求在股市要漲之前買入，要跌之前賣出，會不可避免地滑入投機。投資是追求在股價低於公允價值時買入，在高於時賣出。搞對時間不如搞對價格。189頁28. 大眾不可能靠準確預測股市方向掙錢。

29. 在大家恐懼時貪婪，在大家貪婪時恐懼。行不行？這個策略的問題是熊市無底，牛市無頂。

30. 買那些股價接近淨資產值的公司股票，這類公司還要有恰當的市盈率和強健的財務。這可使你免於對股價波動的擔憂。這些公司的數量比想像要多，看看公用事業。

31. 如果公司的內在價值並無變化，基本面並無變化，那麼投資者應把自己看作一家有價值公司的部分擁有者。股價波動是“市場”先生與你作交易建議的報價，如果報價好，利用它；如果報價不好，不理它。讓市價服務你，而不是主宰你。

32. 投機者的首要興趣是預測並從市場波動中獲利；投資者的首要興趣是以合適的價格買合適的資產。

33. 投資者不必等待熊市來臨才低價買入，可能更好的辦法是只要有資金就買那些合適的股票，除非市場價格已經高到無法用成熟估值方法來衡量。

34. 基金經理強於普通投資者，但不強於指數。

35. 自古以來就有機智且活力四射的人許諾將帶來奇蹟──用別人的錢下注。

36. 對於高增長型公司，無法估計其現有盈利的市盈率，也無法估計其未來盈利的市盈率。297頁37. 別把上市公司單年的利潤當回事，計算五年平均利潤更有意義。

38. 格萊罕姆選股七原則：規模夠大；財務穩健；發放紅利至少20年；近10年未有虧損；近10年盈利增加至少1/3；股價低於1.5倍淨資產；股價低於近三年平均盈利的15倍。

39. 投資者如果十分願意為公司未來盈利預付高價，那麼當一切都如願實現時，他沒有盈利；一旦稍有不如預期，他會付出慘重代價。

40. 選擇押寶於自己對未來預測正確，或者選擇保護自己免於因預測錯誤受損。建議你選後者。

41. 投資組合最好不要有中小盤股，因為他們在牛市中總是被高估。進取型投資者只有在確信買得便宜時才能介入。

42. 大眾不可救藥地熱愛投機。他們會在任何時候以任何價格買入任何東西，只要這東西時興。

43. 市場短期愛選美，長期愛測體重。

44. 一切都會過去。與這同樣永恆正確的投資誡條是：保持安全邊際（margin of safety）。

45. 一方面，安全邊際取決於公司未來增長，但未來善變；另一方面，安全邊際取決於當前股價的高低，這是確定的。把握你能把握的。

46. 保持安全邊際與組合投資（diversification）是好伴侶，因為單隻股票的安全邊際保護可能失效。

47. 牛市是普通投資者虧損的主要原因。

48. 投資如經商，要遵守以下商業原則：像了解你的生意一樣了解你的投資；切勿讓別人幫你理財，除非確信他的能力和品行；不要投風險和收益不對應的項目；如果確信投資所依據的數據和推理正確，不要管別人在幹什麼。