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本文為蔣希華先生訪談整理，正文如下：

您能否談談當初您如何與期權結緣，當時是何契機促使您回國？

當年從伯克利HAAS商學院畢業時，我先是去了太平洋投資管理公司（PIMCO）。

後來覺得在大公司無法實現自己的職業興趣和特長，便萌生了去一個更能有機會施展自己才能、小一點的投資公司的念頭。

恰巧三藩市有一家波動率對沖基金在招量化分析師，我申請並通過了層層面試，成為了它的一員。

從最早編寫量化工具、處理數據開始，再到參與風險控制和研究股票/指數的期權/期貨交易策略，直到後來成為公司的量化交易及風控總監。

2013年底，聽朋友說國內要上期權，經初步瞭解，發現國內期權還處於比較初級的階段，尤其缺乏實戰方面的經驗。於是非常希望能有機會把自己在美國的多年期權方面的經驗帶回國內，為國內期權市場的啟動和發展做一些貢獻。

於是開始關注國內的期權動向，後來開始在期貨日報上發表文章，介紹美國的期權市場，對國內的期權產品設計提出意見和建議，並為中金所、大商所、上海高級金融學院、中期協和中證協等單位做期權培訓，分享和傳授自己在期權交易和風控策略方面的經驗。

2016年4月，為了能夠更好地集中精力工作，應期貨公司的邀請，決定回國為浙商構建期權的交易和風控體系，並培養期權方面的人才，爭取打造一支在業界領先的團隊。

您覺得期權交易和股票交易有何不同？

期權作為金融領域的“高精尖”，在衍生品市場尚待發展的中國尤其曲高和寡。大多數交易者似乎還是延續了“股票思維”，更多是以期權賭標的市場方向，譬如經常出現買入期權競價過高的現象。

事實上，期權跟股票、期貨存在很大區別。

國外許多期權策略僅強調行情的發展速度，而全然不在意走勢的方向。期權價值受標的資產價格的方向性變化、時間損耗、波動率變化等因素影響。

一般投資者普遍關注的是標的資產價格的上升或下降，但期權交易者往往對波動率尤為關注。

波動率是決定期權價值的重要因素，顯著影響著期權風險分析和交易決策的過程，波動本身就是期權的重要價值所在。

期權交易的關鍵就在於波動率，或者說標的變化的速度。真正的期權玩家，功力大多反映在對波動率的掌握上，根據波動率的定價偏頗來建立價差交易頭寸。

從海外成熟市場之一美國的歷史經驗來看，投資者一開始對波動率產品也並不理解。尤其是在2003年到2006年股票波動率創下歷史新低時，波動率基金的表現不如大市，舉步維艱。

直到2008年金融危機爆發，美國股市的波動率達到了歷史最高點，很多波動率基金大放異彩，讓投資者對波動率基金有了更深的瞭解，隨之對波動率基金的投入也顯著增加。

這場危機是一個催化劑，投資者對波動率的興趣被激發出來。隨著危機的延伸，市場回報的搖擺不定又引發了波動率套利策略的進化演變。

波動率指數在2008年之前對多數人來說還是個陌生的概念，如今已是“眾矢之的”，越來越多的投資者時刻監視著波動率指數，對這一類資產的興趣愈發濃厚。

由此可見，期權的用途不僅是避險。波動率套利不僅是建立一個投資組合在市場暴跌時保護投資者，還可以是自成一體的絕對回報策略。

現在美國期權交易基金已經從一種保險類型的產品，轉變為在市場壓力下依然表現出色的絕對回報或可移植Alpha型產品。

它們在大多數市場環境下都能表現不錯，尤其在市場波瀾壯闊之時成為跑贏大市的明星。

期權的不同之處在於，期權與標的之間或期權與期權之間存在著許多應有的數學關係，一旦期權的定價違背這些最基本的關係，便會產生許多低風險甚至無風險的套利機會。

根據波動率的定價偏頗來決定交易策略，需要對速度相當敏感。如果擅長預測標的價格的走勢方向，應該去投資標的股票或期貨，因為期權交易往往會有其他因素導致意想不到的結果。

您如何理解期權作為一個良好的風險管理工具在投資中發揮的作用？

期權設計的初衷是作為一種保護價格下跌風險的工具。

但期權除了作為風險管理的手段以外，還可以大大豐富標的資產已有的交易策略。期權相當於在期貨的基礎上加了個行權價，這就把期權變成了一種很複雜的衍生品。

期權有認購和認沽，加上買入和賣出，就有了四種組合。此外還有不同的行權價和到期，於是可以做各種各樣的組合：認購、認沽可以組合，不同的到期也可以組合，不同的行權價還可以組合。比如：牛市價差、熊市價差、跨式組合、蝶式組合、日曆價差，等等。

只要你對市場有觀點，就可以通過各種各樣的組合來表達你對市場的觀點。因此，由於增加了行權價，期權就變成可以立體化交易了。通過期權，你可以做更複雜的、更符合你預期的策略。

期權還可以跟標的做各種各樣的組合。比如你做多標的，可以賣認購期權做備兌增益，這也是美國股票基金經理常用的策略。還可以買認沽期權來控制下跌風險，就像花錢買保險，可以做到事前風控。

而期貨做不到這一點，期貨只能止損，我們知道這個對很多人，尤其對散戶來說，是很不靠譜的事情。

對於期權交易來說，風控的特點和挑戰是什麼？如何對倉位進行管理？

最大的挑戰是在於杠杆。

因此必須形成獨立的風控制度和詳細的規則，風控規則的閾值就是資金的損失。比如市場瞬間跌10%，你的損失是多少？這個損失不能超過規則裏面的損失範圍，當超過了就要把頭寸減下來。

期權比其他金融產品容易控制風險，因為它有不同行權價、不同到期時間可以任意組合，用我們的術語講叫“立體交易”。其他金融產品的風險控制基本就是靠止損了。

止損會導致流動性的問題，比如一只股票，大家都在賣的時候你是賣不出去的。對於期權，我總是可以挑一個行權價把風險控制在一定程度，比如做一個價差。

當你空一個寬跨時，市場不好的時候把兩邊一買，就變成一個蝶式，或者是禿鷹。這樣就比線性產品止損要容易。

這裏就要涉及到倉位管理的問題了。保持資金靈活性的目的，首先是為了應對市場出現極端情況。其次，我們很難保證買在最低點和賣在最高點，保持資金靈活也增加了獲得超額收益的可能性。倉位控制的規則和怎麼去降倉位的步驟都要事先制定好，我們絕對不允許出現被經紀商強行平倉的情況。

就像風控制度分為灰色、黃色和紅色三個等級一樣，我們的倉位控制也是階梯型的，分為65%，85%和95%。

當投資組合的保證金使用了所有資金的65%。就要注意了，儘量不要再增加這個倉位；到85%那就要很警惕了，所有的交易只能是降低保證金；如果市場出現極端情況，到95%了，這個時候我們自己要強行平倉了。

舉個例子，2010年5月10號，美國出現了一個閃電崩盤，盤內道瓊斯跌了1000點，那時候我們portfolio的資金壓力很大，因為我們的資金使用本來是60%多，當日就超過90%了。在這種情況下，如果遇到風險了再去研究應該怎麼辦，是根本來不及的。

我們要按照事先制定好的規則來，到了95%，馬上就要往下降，降到85%。

在實戰過程中，有什麼踩過的坑和大家分享嘛？

風控規則不是一成不變的，要根據市場情況，尤其是標的情況做調整，不然會有“風控失靈”的情況出現。

舉個例子，09年3月，我們公司在這一點上吃過大虧，雖然風控已經做得很好了，但是忽略了一個場景——美股在持續暴跌的時候，反彈往往是非常強的。

這種情況下，要把向上敞口往下調，不能按原來的閾值了。當時我們忽略了這個事情，3月9號美股強烈反彈，幾天之內就漲了將近10%，我們虧的很慘。我們雖然符合了風控規則，但是它漲得太快了，我們敞口太大，相當於風控失靈了。

對於風控制度來說，光是定規則還不夠，也需要根據市場的變化及時做出調整。

這就需要首席風控官對基本面、對市場變化有比較好的理解。

這對首席風控官來說是一個很大的考驗，他需要和首席交易員有不斷的溝通，去識別市場的變化，要不停的去思考風險在哪里，思考對我們最致命的風險是什麼？最壞的情況是什麼？這種情況出現了我們怎麼控制？對於首席交易員、首席風控官來說，要與時俱進和不斷學習。

我之前的老闆說過，期權交易員像貓一樣，都有九條命，死過幾次都要活過來。他之前有過很慘痛的爆倉經歷。

他1985年開始做期權，做了兩年就賺了800萬美金，結果1987年10月19號的股災，一天就賠光了。

當時風控沒有做好，沒有及時止損，想扛過去，結果爆倉了。他讓每個員工桌子旁邊都放著1987年10月19號股災那一天的K線圖，那是他刻骨銘心的經歷，在那之前沒人相信標普500一天能跌25%。

他是想提醒大家極端風險永遠都有可能發生，做期權，任何時候，首先想到風險，然後才是盈利。

您覺得一名成功的期權交易員需具備哪些特質？

要想做一名交易員，首先要有強烈的賺錢欲望和對交易的熱愛。另外，對紀律的遵守和情緒（貪婪與恐懼）的控制也很重要。

而期權交易員的入門門檻可能更高一些，對數學基礎的要求比較高。

學過期權的人可能都有體會，要想搞懂期權的理論、模型和它固有的數學關係並不是件容易的事情，而要想把這些複雜的概念應用於市場實際的交易就更難了。

影響期權的因素有很多 – 標的價格、時間、波動率、利率，等等，用期權術語講叫希臘值，把這些並不直觀的東西變成自己在市場上能熟練運用的自然語言是需要訓練和時間的。

舉個例子，我為公司請的一位期權做市交易員從學徒到最後公司允許他獨立交易，一共花了四年的時間。

我們在培養交易員的時候，一開始從交易助理（Trading Assistant）做起，主要工作是做一些輔助性的工作，向高級交易員學習怎麼交易，他們要兩年以後才能夠真正去做交易。

一個合格的交易員必須把期權周邊的所有概念（比如希臘字母、各種組合的損益關係、每個變數的影響）理解的滾瓜爛熟之後，才能把期權的語言變成自然語言，然後才能去做交易。

比如，寬跨兩邊一買變成一個禿鷹，你都不用去想禿鷹是什麼樣子的。再比如，看到vega上面還有裸的風險，立馬就知道怎麼做了，他心裏其實是有好幾種選項的。

比如在發現市場不好的時候，我們的首席交易員可能會直接跟其他的交易員說給我降5萬的vega，就這麼一句話，作為交易員來說，你不能去問什麼叫降vega啊？怎麼降vega啊？這樣就不合格了吧。平時工作中交易員之間是用簡單的期權語言去交流的。

想要成為首席交易員的話，除了期權語言的基本能力以外，還需要兩種特殊素質：

首先，需要比較高的情商，因為需要跟各個部門形成有效溝通，他需要和風控部門、量化組、IT部門、中後臺還有大老闆都能交流。

其次，對知識面的要求比較高，公司內部各個職能部門的工作內容都要懂。我們原來的首席交易員，本科是學電腦的，然後去讀的金融工程，然後才做交易，系統的知識儲備讓他和其他組溝通都沒有障礙。

所以首席交易員相當於交易的實際指揮人，怎麼打仗、怎麼防禦、怎麼協調各個職能部門的工作，他都要統籌指揮。

您覺得組建一個成功的期權交易團隊，需要哪些配置？

一支團隊最重要的部分就是人才。

一個期權交易團隊一般由交易組、風險管理組、量化研究組、技術組和後臺部門組成。

交易組主要負責交易及投資組合管理，包括首席交易員、高級交易員和初級交易員；

風險管理組主要是制定風險管理政策和方法、監控頭寸並降低風險、提高整個部門的投資組合透明度，並建立明確的風險限度和降低風險的過程；

量化研究組需要研究模型及交易策略，並保持團隊在業界的領先地位，主要包括量化分析師、數據分析師；

技術組負責量化模型、策略、工具、風控報告等等的設計與實現，主要由首席技術官、程式員和數據庫管理員組成；

後臺部門負責交易支持（主要與交易所、經紀商打交道，負責核對交易記錄，確保交易頭寸正確無誤，等等）和合規審查（通過記錄和檢測控制項，來確認其符合法律規定、行業規範以及組織的內部政策）。

建設期權團隊的重中之重是找到合格的交易員，尤其是首席交易員，他們是團隊的領頭羊。

除了觀察螢幕上的理論價格，他們還要基於‘邊際優勢’和那些理論價格來評估交易。

一個成功期權團隊的交易員，必須理解所有輔助的計算和數據，這樣才能做出明智的交易決策 。

嘉賓介紹：蔣希華先生曾師從期權二叉樹模型發明人魯賓斯坦，《黑天鵝》作者泰立布，深得其期權交易與風險管理思想之精髓。

此前是美國東灣資本管理公司（East Bay Capital Management）的創辦人和合夥人，2006年加盟三藩市一家著名波動率對沖基金，後來任量化交易及風控總監。2004年入讀加州大學伯克利分校商學院，獲金融工程碩士學位。現在是註冊金融分析師（CFA）資格